Analýza BrightSpire Capital: Nenápadný REIT, který mě opravdu zaujal

Přehlížený mREIT, který se po jednoduchém výpočtu obchoduje výrazně pod svou aktuální hodnotou? To je BrightSpire Capital, který mě zaujal.

BrightSpire Capital $BRSP+2.4% je komerční mREIT (mortgage real estate investment trust), který je od dubna 2020 pod novým vedením. Kdysi externě spravovaný společností Colony Capital je nyní BRSP řízen interně a poslední tři roky strávil vytvářením mnohem soudržnějšího a defenzivnějšího portfolia. A to z něj činí zajímavou volbu. Nejprve ale klasicky základní přehled.

Základní údaje

BrightSpire Capital je soukromá společnost, která se specializuje na správu aktiv v oblasti nemovitostí. Společnost nabízí řadu služeb nákupu, prodeje, pronájmu a správy nemovitostí. BrightSpire Capital se zaměřuje na investice do komerčních nemovitostí, jako jsou kancelářské budovy, obchodní centra a průmyslové budovy.

V dlouhodobějším horizontu je společnost na nižší úrovni
Základní údaje

Aktuální dění a teze

Konkrétně se vedení zaměřilo na zvýšení expozice vůči úvěrům na výstavbu více rodinných domů a snížení expozice vůči mezaninovým úvěrům. Mezaninové úvěry jsou složitější dluhy a jsou rizikovější. Vedení se i nadále snaží zůstat v rámci své nohama na zemi s průměrnou velikostí úvěru 34 milionů USD. Tím se snižuje dopad, který by mohl mít jeden úvěr na jejich portfolio.

EPS rostlo až do Q4 každým čtvrtletím. Zdroj

Zisk v průběhu roku 2022 stoupal každé čtvrtletí - od 0,22 USD v prvním čtvrtletí až po 0,27 USD/akcii na konci roku. Pozoruhodné je také to, že BRSP vykazuje nízkou úroveň finanční páky na úrovni 2,0x a účetní hodnotu 12,06 USD, která je pouze o 2,5 % nižší než 12,37 USD v prosinci 2021. Tento pokles účetní hodnoty byl způsoben především zvýšením rezerv CECL (aktuální očekávané úvěrové ztráty), které byly na konci roku 2022 vyšší o 0,54 USD/akcii.

Portfolio BRSP se na začátku roku zvětšilo, ale se zhoršujícími se ekonomickými podmínkami se BRSP rozhodla stáhnout objem poskytovaných úvěrů. Výsledkem bylo, že úvěrové portfolio skončilo rok přibližně ve stejné velikosti, v jaké začínalo.

Rozložení portfolia společnosti. Zdroj

Vzhledem k tomu, že úvěry společnosti BRSP jsou převážně s pohyblivou úrokovou sazbou, budou rostoucí sazby i nadále představovat vítr do plachet pro zisk. Přesto dal management v hovoru k výsledkům jasně najevo, že v nejbližší době nehodlá zvyšovat dividendu. Ta je ale myslím na aktuálních 11,65 % solidní.

Q4 prezentace společnosti. Zdroj

Zajímavá je také otázka jejich hotovosti. Tu CEO vysvětlil:

Myslím, že je velmi těžké v příštích 12 měsících odhadnout, co Fed udělá. Že víme, kdy poskytne úlevu. A to se dnes na trhu projevilo. Takže si myslím, že držet více hotovosti, dokud to nebudeme vědět, má smysl. Čistě z důvodu likvidity a flexibility. Nad tímto bodem, a to je důvod, proč zdůrazňujeme diverzifikaci a rozdrobenost našeho portfolia. Nemáme žádné obří úvěry. Taky se díváme na velikost našich úvěrů v poměru k vlastnímu kapitálu akcionářů a dbáme na to, aby koncentrace nikdy nebyla tak velká, aby v případě nutnosti přesunout aktivum, které neplní svůj podnikatelský záměr, to nemělo dopad na celou rozvahu společnosti."

Je důležité si uvědomit, že úvěrové ztráty v oblasti komerčních nemovitostí jsou historicky velmi malé. Říkáte si, že třeba v roce 2008 byly? Ve skutečnosti nebyly. Škody mnoha mREITs v té době byly způsobeny jejich půjčkami. Mnohé z nich byly před krizí zadluženy až do nesmyslu a chyběla jim likvidita, když věřitelé požadovali dodatečné zajištění. To je donutilo prodat nebo se vzdát aktiv, která se nakonec silně zotavila.

I v případě nesplácení komerční hypotéky lze prodejem nemovitosti často získat značnou zpětnou úhradu. To je však proces, který vyžaduje čas. Přebytek likvidity umožňuje mREIT snížit zadlužení aktiva a využít čas potřebný k maximalizaci vymáhání, aniž by se musel potýkat s tím, že jeho věřitel požaduje platbu hned teď. To se mi na mREITech líbí.

https://www.youtube.com/watch?v=dAgPxJ-NM00

Stejně jako většina komerčních mREIT má i BRSP několik úvěrů, které mají vyšší rizikovost. BRSP má v současné době 13 úvěrů (ze 110), které mají vyšší rizikové hodnocení. Jedná se především o starší úvěry, které vedení zdědilo. Pouze jeden z těchto úvěrů byl udělán až po oddělení

Udržováním vysoké úrovně likvidity si společnost BRSP poskytuje prostor pro maximalizaci vymáhání pohledávek a zachování účetní hodnoty. Tedy něco, v čem předchozí management naprosto selhal. Tím, že společnost BRSP získá zpět co nejvíce kapitálu, si vytváří podmínky pro jeho přerozdělení a udržení vyšších zisků v budoucnu.

Q4

Upravený rozdělitelný zisk byl vykázán ve výši 0,27 USD na akcii za 4. čtvrtletí a 0,98 USD na akcii za celý rok. Zisk rostl postupně v každém čtvrtletí tohoto roku počínaje 0,22 USD v 1. čtvrtletí - to představuje 22,73% růst. Čtvrtletní dividenda byla letos mírně zvýšena z 0,19 USD na 0,20 USD na akcii (5,26 %), což se zdá být udržitelné. Pozoruhodné je, že zatímco jejich zisky rostou, snižuje se i riziko jejich dluhového profilu. Poměr dluhu k vlastnímu kapitálu je letos nejnižší a činí 2,0x - a je pod průměrem srovnatelné skupiny, který činí 3,04x.

S nižší finanční pákou než srovnatelné společnosti a s likviditou ve výši přibližně 9,16 % celkových nezhodnocených aktiv mají i nadále dobrou pozici pro zvládnutí tohoto úvěrového cyklu. Jejich zásoba hotovosti se letos také zvýšila o 6 % na 284 milionů USD, což umožňuje větší flexibilitu pro management.

Vzhledem k celkovému zmenšování portfolia je společnost stále pod tlakem. Trik do budoucna bude spočívat v řízení úvěrových ztrát v portfoliu a zároveň v oportunistickém poskytování nových úvěrů v nestabilním prostředí. Za poslední rok se jim podařilo rozložit 1,0 miliardy USD do 30 nových úvěrů, což představuje ~29 % jejich celkového úvěrového portfolia. USD, což převýšilo jejich splátky v roce 2022 ve výši 897 mil.

Jejich úvěrové portfolio v hodnotě 3,5 miliardy dolarů vynáší 297,5 milionu dolarů ročně. Smíšené celkové náklady na financování byly vykázány ve výši 5,85 % a při celkovém objemu nesplaceného dluhu ve výši 3,2 miliardy USD můžeme odhadnout náklady na financování na 187,2 milionu USD. Z těchto výpočtů vyplývá, že zde mohou získat čistou úrokovou marži ve výši přibližně 110 milionů USD ročně.

Při současné ceně akcií 6,34 USD a 128,872 milionu akcií v oběhu dostáváme tržní kapitalizaci 817 milionů USD. Z tohoto odhadovaného čistého úrokového výnosu ve výši 110 milionů USD vyplývá, že se společnost obchoduje s P/E 7,42x - a to bez ohledu na výnosy z čistých leasingových aktiv ve výši 722 milionů USD. Čistý provozní příjem z těchto nemovitostí v roce 2022 vyšel na přibližně 65 milionů USD.

Pokud tyto dvě položky sečteme, pak odhadovaný příjem činí 175 milionů dolarů pro společnost s tržní kapitalizací 817 milionů dolarů. Uvažme také, že 284 milionů dolarů je drženo v hotovosti. Pokud tuto částku odečteme od tržní kapitalizace, pak se provozní podnik BrightSpire Capital obchoduje za 3,04násobek odhadovaného zisku. To je výrazně pod průměrnou hodnotou P/E, která činí 11,48x.

Za mě se jedná o opravdu zajímavou věc a budu se jí věnovat hlouběji.

Disclaimer: V žádném případě se nejedná o investiční doporučení. Jde čistě o můj souhrn a analýzu na základě dat z internetu a dalších zdrojů. Investice na finančních trzích jsou rizikové a každý by měl investovat na základě svého rozhodnutí. Jsem pouze amatér dělící se o své názory.

Máš svůj účet? Tak se přihlas . A nebo vytvoř nový.

Moc jsem to nezkoumal, ale všimnul jsem si, že odhad budoucích výnosů je nižší než vyplácená dividenda. Tj. lze očekávat snížení dividendy cca o 25%, pokud nechtějí platit víc než inkasují.

Stabilní růst zisku na akcii společnosti v průběhu r 2022 je dost působivý. Otázkou ale je, jestli v tom mohou pokračovat.

To "nestabilním prostředí" bych dvakrát podtrhnul

Společnost vypadá, velice zajímavé. Pro mě je akorát škoda, zetento typ REITu není úplně moji parketou.

Timeline Tracker Overview