Visoka dividenda, poceni delnica in milijardno prestrukturiranje. Kaj trg spregleda?
Evropski kemični gigant izplačuje dividendo s 4,4-odstotnim donosom, prodal je divizijo avtomobilskih lakov za 7,7 mrd. EUR in naj bi do konca leta letno prihranil 2,3 mrd. EUR. Na prilagojeni dobiček se kljub temu trguje pri 18-kratniku, prosti denarni tok pa je v letu 2025 pokril le dve tretjini dividende. O tem, ali je delnica res poceni, bo odločala ena sama stvar: ali bodo prihranki začeli povečevati dobiček ali pa ga bodo še naprej le ščitili pred padcem.
Ključne točke
Vrednotenje: Poročani P/E okoli 8 je videti kot razprodaja, vendar je napihnjen zaradi enkratnega dobička v višini 3,5 mrd. EUR od prodaje avtomobilskih lakov. Na prilagojeni dobiček delnica stane približno 18-kratnik.
Dividenda: Donos 4,4 % ob izplačilu 2,25 EUR na delnico. V letu 2025 je prosti denarni tok pokril le približno dve tretjini dividende.
Prestrukturiranje: Letni prihranki naj bi do konca leta 2026 dosegli 2,3 mrd. EUR. EBITDA pred posebnimi postavkami je kljub temu med letoma 2023 in 2025 upadel za 1,1 mrd. EUR.
Denarni tok: Za celotno leto 2026 podjetje pričakuje prosti denarni tok v višini 1,5 do 2,3 mrd. EUR. V prvem polletju pa je izkazalo minus 1,6 mrd. EUR.
Tveganje: Del letošnjega izboljšanja marž je nastal zaradi izpadov dobav med konfliktom na Bližnjem vzhodu. Koliko tega bo trajalo, za zdaj ni mogoče zanesljivo oceniti.
Za današnjo ceno si vlagatelj danes kupuje podjetje, ki je v dveh letih zaprlo energetsko najzahtevnejše proizvodne linije v Ludwigshafnu, zmanjšalo število zaposlenih za približno 7.000 in znižalo neto dolg na 17,1 mrd. EUR. Cena pa je skoraj za polovico nižja od vrha iz januarja 2018. Dividendo v višini 2,25 EUR na delnico podjetje jamči do leta 2028, vendar je prosti denarni tok za zdaj ne pokriva zanesljivo.
Glede na to, katero številko vlagatelj izbere, se ista delnica izkaže kot razprodaja ali kot drag naslov:
Kazalnik (zadnjih 12 mesecev) | Vrednost | Implicitni mnogokratnik | Kaj številka izkrivlja |
|---|---|---|---|
Poročani dobiček na delnico | 6,64 EUR | P/E 7,8× | Enkratni dobiček 3,5 mrd. EUR od prodaje avtomobilskih lakov |
Prilagojeni dobiček na delnico | 2,78 EUR | P/E 18,5× | Očiščen posebnih postavk, najbližje operativni realnosti |
Prosti denarni tok | 1,04 mrd. EUR | P/FCF 42× | Polletno povečanje obratnega kapitala za milijarde |
Napoved prostega denarnega toka 2026 (sredina) | 1,9 mrd. EUR | P/FCF 23× | Predpostavlja močno drugo polletje |
EBITDA pred posebnimi postavkami | 7,27 mrd. EUR | EV/EBITDA 8,5× | Vključuje geopolitični cenovni val iz 2. četrtletja |
Vlagatelj torej ne kupuje poceni delnice v preprostem pomenu besede. Kupuje stavo, da bo manjši BASF brez avtomobilskih lakov, z delno osamosvojeno kmetijsko divizijo in z nižjimi fiksnimi stroški na svoj kapital zaslužil bistveno več kot današnjih manj kot 6 %. Da bi se vrednotenje prevrednotilo, se morajo prihranki odraziti v rasti EBITDA, ne le v tem, da zavrejo njen padec. Ali trg spregleda potencial prestrukturiranja ali pa trenutna cena pravilno odraža dolgoročno nižjo kakovost evropske kemije?
BASF: kaj vlagatelj danes poseduje?
Nova struktura koncerna
Leta 2024 je BASF $BAS.DE v okviru strategije „Winning Ways“ razdelil poslovanje v dve skupini z različno vlogo:
Jedrni segmenti (Chemicals, Materials, Industrial Solutions, Nutrition & Care) so povezani z integriranimi proizvodnimi območji tipa Verbund, kjer odpadni produkti ene proizvodnje služijo kot surovina za drugo. Njihova vrednost temelji na ekonomiji obsega in povezanosti.
Samostojna podjetja (Surface Technologies, Agricultural Solutions) imajo s Verbundom šibkejšo povezavo. BASF jih želi upravljati ločeno in po potrebi prodati ali uvrstiti na borzo.
Do 30. junija 2026 so skupino zapustili avtomobilski laki, zato so naslednje številke že brez njih.
Segmenti v prvem polletju 2026
Segment | Prihodki | EBITDA brez posebnih postavk | Marža | Sprememba EBITDA medletno | Segmentni denarni tok |
|---|---|---|---|---|---|
Chemicals | 6,26 mrd. | 610 mio. | 9,7 % | +12,0 % | -848 mio. |
Materials | 7,03 mrd. | 1.303 mio. | 18,5 % | +48,5 % | +30 mio. |
Industrial Solutions | 4,42 mrd. | 795 mio. | 18,0 % | +19,1 % | +46 mio. |
Nutrition & Care | 3,38 mrd. | 396 mio. | 11,7 % | -6,9 % | -58 mio. |
Surface Technologies | 5,03 mrd. | 391 mio. | 7,8 % | +14,2 % | +120 mio. |
Agricultural Solutions | 5,32 mrd. | 1.550 mio. | 29,2 % | -4,4 % | −279 mio. |
Other | 1,80 mrd. | -239 mio. | - | - | - |
Skupina | 33,23 mrd. | 4.805 mio. | 14,5 % | +17,5 % | - |
Vir: BASF, Half-Year Financial Report 2026. Zneski v EUR.
Kje podjetje zasluži in kje je težava
Segmente lahko glede na ekonomsko naravo razdelimo v štiri skupine:
Skupina | Segmenti | Glavni izdelki in trgi | Kapitalska intenzivnost | Značilnost |
|---|---|---|---|---|
Strukturno privlačno | Agricultural Solutions, specializirani del Industrial Solutions | Herbicidi, fungicidi, semena, aditivi in disperzije | Nizka do srednja | Visoke marže, patentna zaščita, vezanost kupcev |
Evropska stroškovna slabost | Chemicals | Petrokemija, vmesni proizvodi | Najvišja v skupini | Plin in energija se neposredno prenašata v ceno, konkurenca iz Kitajske in ZDA |
Ciklično | Materials, Nutrition & Care | Izocianati, poliamidi, vitamini, kozmetične sestavine | Srednja do visoka | Marže sledijo ciklu in ponudbi v panogi |
Na odhodu ali v krčenju | Avtomobilski laki (prodani), baterijski materiali, manjšinski delež v Ag | Premazi, katodni materiali | - | Prodaja, omejitev naložb ali IPO |
Iz tabele izhaja več pomembnih stvari:
Agricultural Solutions: je najdonosnejši del skupine. V letu 2025 je ustvaril EBITDA v višini 2,08 mrd. EUR ob prihodkih 9,59 mrd. EUR in marži 21,7 %. Marža 29 % v prvem polletju je pod vplivom sezonskosti, saj kmetje kupujejo predvsem spomladi.
Materials: je izkazal najstrmejše izboljšanje, EBITDA se je medletno povečala za 48,5 %. Po navedbah BASF je šlo predvsem za višje prispevne marže, torej za ciklično komponento.
Chemicals: je povečal EBITDA za 12 % zaradi zagona območja Zhanjiang na Kitajskem. Pri tem pa je porabil 848 mio. EUR segmentnega denarnega toka. Ta segment danes veže največ kapitala in ga vrača najpočasneje.
Surface Technologies: je imel v letu 2025 koristi od enkratnih nadomestil proizvodnih stroškov v diviziji ECMS (avtokatalizatorji in plemenite kovine). Zato je EBITDA segmenta v tistem letu zrasla za 70 % na 800 mio. EUR. Za leto 2026 je vodstvo pričakovalo izrazit padec, v drugem četrtletju 2026 se je EBITDA segmenta medletno zmanjšala za 33 %.